Grecia no es Lehman Brothers

Por Raoul Ruparel *




El relato que se ha asentado en la imaginación pública en estos momentos, según el cual Grecia podría ser el "próximo Lehman Brothers", [1] es, en su mayor parte, algo sumamente rimbombante. No hay duda de que un impago de Grecia resultaría increíblemente doloroso. Pero mientras que la analogía puede ser superficialmente adecuada – dos actores de importancia sistémica en bancarrota a la busca de un rescate – sólo hace falta profundizar un poco y enseguida queda claro que la comparación es errada e incluso engañosa.

En los últimos días, banqueros, políticos y periodistas han competido por el premio a la analogía que suene más dramática al estilo de Lehman. La bancarrota griega, declaró Jürgen Stark, miembro de la junta ejecutiva del Banco Central Europeo, "podría eclipsar los efectos de la bancarrota de Lehman"; Gary Jenkins, jefe de investigación de renta fija de Evolution Securities, ha advertido que Grecia podría convertirse en el siguiente Lehman Brothers, conforme los inversores se mueven de un blanco a otro, igual que hicieron durante las crisis bancarias de 2008; mientras que el jefe del Eurogrupo, Jean-Claude Juncker, sugería que ofrecer a Atenas alguna reducción de la deuda es equivalente a "jugar con fuego".

Pero, más allá de la retórica que da pie a titulares, las comparaciones simplemente no cuadran.  En primer lugar, la mayoría de quienes venden este mito tienen intereses creados a la hora de evitar un impago o una reestructuración por parte de Grecia. Fue el Banco Central Europeo el primero que soltó la analogía de Lehman. ¿Por qué? Por puro interés. Al apuntalar a los bancos y el Estado griegos, el BCE ha asumido 190.00 millones de activos griegos, que afrontarían una radical reducción nominal en caso de impago por parte de Grecia.

Muchos bancos comerciales de toda Europa se han unido al coro de alarmistas ("se evaporará la liquidez", "se extenderá el contagio", "se esfumarán los ahorros", etc.) en buena medida por la misma razón. La pasión de los bancos por más rescates no es algo altruista, sino que se deriva del deseo de asegurar que los beneficios sigan siendo privados, mientras se siguen socializando las pérdidas.

Pero en esto hay una diferencia crucial. Al contrario que en el caso de Lehman, tanto los gobiernos como los mercados financieros han tenido más de un año para prepararse ante un potencial impago griego, con abundantes avisos que llevaron al (primer) punto álgido del año pasado. En fecha tan tardía como febrero de este año, podrían haberse apartado los inversores de los bonos griegos con sólo un 20% de pérdidas (mientras seguían comercializándose al 80% de su valor nominal), una buena cantidad, considerando el desbarajuste en que está metida Grecia

Lehman era una institución opaca plagada de complejas inconsistencias, en la que, combinada con sus engañosas prácticas contables, no había una imagen clara de quién era verdaderamente vulnerable en caso de bancarrota (todo el mundo, según se vio al final). Hay que reconocer que Grecia amañó sus números con el fin de entrar en el euro, y siguió masajeándolos, pero la vulnerabilidad y la teneduría de la deuda griega se han documentado y entendido bien por comparación.

Y por encima de todo esto, la crisis de Lehman era la punta de un descomunal iceberg. Dejó al descubierto la enorme vulnerabilidad de los bancos al mercado hipotecario norteamericano, buena parte del cual acabó en descalabro. Nótese nuevamente el contraste con Grecia. Los problemas con la periferia de la zona euro están bien documentados pero también son específicos, dependiendo de cada país. Un impago griego no revelaría un nuevo mundo oculto de riesgos. Y tampoco son tan substanciales los vínculos con la deuda griega en el seno del sector bancario de Europa, pese a seguir siendo opaca. Pero en lugar de buscar nuevas vías de salvaguardar la vulnerabilidad de los bancos ante Grecia, ¿no deberíamos estarnos preguntando verdaderamente por qué estos bancos no han reducido su vulnerabilidad ante Grecia y han desapalancado?

No nos engañemos: el contagio sigue siendo un riesgo real. Pero consideremos aquí algunos puntos más. En primer lugar, la financiación de Irlanda y Portugal ha quedado asegurada por sus paquetes de rescate, que ya están en vigor, de modo que ya están fuera del mercado. Aunque haya repercusiones en los mercados secundarios, el impacto lo sentirían menos directamente las finanzas gubernamentales de estos países

En segundo lugar, los bancos en peor estado de la UE ya dependen enormemente del apoyo del BCE para seguir a flote, lo que es en si mismo un problema, pero la situación apenas si puede empeorar. Por contraste con la situación de Lehman, en la que el crédito y la liquidez se evaporaron casi inmediatamente, el BCE dispone de mecanismos instituidos para enfrentarse a esto, lo que debería ayudar a absorber el impacto

Por añadidura, se ha producido un contagio, aún con el rescate primero, pues la mayoría de la gente ve el impago de Grecia como algo inevitable. Por lo tanto, el contagio sigue siendo un riesgo significativo aun con un segundo rescate, sobre todo si Grecia no llega a cumplir las duras medidas de austeridad que se le han impuesto (lo que no es improbable, dada la indignación interna y la incesante incapacidad de satisfacer las condiciones originales del rescate). En este escenario, podríamos quedar atascados en un segundo rescate fallido de más de 100.000 millones y un contagio masivo, de cuya factura tendrían que responder los contribuyentes

En última instancia, si un país con un PIB de sólo el 2,5% de la economía europea puede echar abajo el conjunto del sistema, eso es probablemente un signo de que el sistema está viciado en lo fundamental. Lamentablemente, los políticos están utilizando las erradas comparaciones con Lehman Brothers como excusa para ignorar y perpetuar el verdadero problema de Europa: un sistema bancario enfermizo, descapitalizado, y una unión monetaria basada en la premisa de que el compromiso de los dirigentes políticos podía hacer por si solo que desaparecieran las realidades económicas y democráticas. 

Y a eso sí que le llamaría yo jugar con fuego.

NOTA: [1] Larry Elliott, "Could Greece be the next Lehman Brothers?" Yes – and potentially worse, The Guardian, 17 de mayo de 2011.


The Guardian *